Инвестиции в китайский фондовый рынок в последние годы стали синонимом неоправданного риска, однако для опытных профессионалов текущая депрессия цен выглядит как уникальная возможность, выпадающая раз в поколение. В новом выпуске программы Forward Guidance Джейсон Сюй, председатель правления и директор по инвестициям компании Rayliant, подробно разбирает механику китайского рынка, объясняет фундаментальные отличия текущего кризиса недвижимости от западных аналогов и аргументирует, почему «оншорный» Китай гораздо привлекательнее глобальных технологических гигантов.
📊 Квантово-фундаментальный подход: почему старые модели работают в Китае 1:05
Джейсон Сюй описывает свою инвестиционную стратегию как «квантоментальную» (quantamental) — сочетание количественного скрининга с фундаментальным анализом . По его словам, многие математические модели (факторные модели), которые перестали приносить избыточную доходность (альфу) в США из-за высокой эффективности и конкуренции на американском рынке, продолжают прекрасно работать в развивающихся странах .
Ключевые инструменты проверки, используемые Rayliant:
- Бухгалтерские «красные флажки»: инструменты проверки качества отчетности, разработанные в США в 80-х и 90-х годах. В США компании научились их обходить, но в Китае они эффективно выявляют манипуляции с цифрами .
- Оценка (Valuation): поиск компаний, которые стоят дешево относительно своей истории и аналогов. В Китае циклы переоценки гораздо более драматичны: дешевые активы могут становиться «грязно дешевыми», а дорогие — запредельно переоцененными .
- Качество (Quality): фильтрация компаний с устойчивой маржой и ростом денежных потоков. Джейсон Сюй подчеркивает, что нельзя покупать дешевую компанию, если она неэффективна или является «вечно дешевым» государственным предприятием без потенциала роста .
- Сантимент (Sentiment): анализ потоков капитала и рекомендаций аналитиков. Это помогает не войти в позицию слишком рано и не ждать катализатора годами .
🇨🇳 Оншор против Офшора: почему Alibaba больше не в моде 5:39
Джейсон Сюй утверждает, что большинство западных инвесторов совершают ошибку, ограничиваясь покупкой известных имен вроде Alibaba или Tencent, торгующихся в Нью-Йорке или Гонконге (офшорный рынок) . Его фонд ориентируется на «оншорные» акции (A-shares), торгующиеся на биржах Шанхая и Шэньчжэня.
Преимущества работы с внутренним рынком Китая, по мнению гостя:
- Отсутствие конкуренции с хедж-фондами: на оншорном рынке основными игроками являются местные розничные инвесторы, которые часто совершают эмоциональные ошибки и не понимают фундаментальной ценности активов .
- Потенциал роста: оншорные компании часто находятся в начале своего цикла роста, в то время как гиганты вроде Alibaba на момент листинга уже были полностью оценены рынком .
- Разрыв в доходности: за последние три года разница в результатах между оншорными и офшорными акциями составила около 50–60% в пользу внутренних бумаг .
Джейсон Сюй отмечает, что даже при падении широкого рынка на 70%, многие качественные внутренние компании продолжали демонстрировать положительные результаты .
🏠 Миф о «китайском 2008 годе»: реальность кризиса недвижимости 11:03
Обсуждая brutal (жестокий) медвежий рынок, Джейсон Сюй призывает не сравнивать ситуацию в Китае с ипотечным кризисом в США 2007–2008 годов . По его мнению, страхи инвесторов сильно перегреты и носят скорее психологический характер.
Ключевые отличия китайского рынка недвижимости по версии Сюя:
- Отсутствие плеча у домохозяйств: в Китае первая квартира покупается с первоначальным взносом не менее 30%, а вторая — часто за 100% наличных . Правительство жестко ограничивает спекуляции: чтобы купить вторую квартиру в кредит, люди порой идут на фиктивные разводы .
- Недвижимость как средство сбережения: для китайцев жилье — это аналог золота. Они покупают квартиры не для сдачи в аренду (доходность там мизерная), а как способ хранения капитала в условиях недоверия к фондовому рынку .
- Инженерное банкротство: проблемы застройщиков вроде Evergrande были спроектированы Пекином через политику «трех красных линий», чтобы принудительно снизить долговую нагрузку в секторе .
- Социальная, а не финансовая проблема: цены в Шанхае и Пекине заоблачны (соотношение цены к доходу достигает 45), но отсутствие принудительных продаж (Margin Calls) со стороны банков предотвращает неконтролируемый обвал .
🏦 Банковская система и «скрытые» резервы Пекина 24:51
На вопрос ведущего о риске массового изъятия вкладов (Bank Run), Джейсон Сюй отвечает, что Пекин усвоил уроки Запада . Поскольку центральный банк может печатать собственную валюту и контролирует крупнейшие коммерческие банки, системный кризис ликвидности маловероятен .
Интересные факты о китайских банках от Джейсона Сюя:
- Агрессивное резервирование: крупнейшие банки (State-Owned Enterprises) годами создавали избыточные резервы под плохие кредиты, ожидая ужесточения политики .
- Манипуляции с классификацией: Сюй приводит пример, как менеджеры банков специально классифицировали хорошие кредиты как плохие, чтобы иметь повод отказывать местным чиновникам в выдаче новых рискованных займов .
- Дивидендная доходность: сейчас акции топовых госбанков приносят около 4,5% дивидендов, в то время как ставки по депозитам упали до 2% .
🚀 Будущее технологий и «Friend-Shoring» 31:48
Джейсон Сюй считает, что регуляторное давление на техсектор в Китае практически прекратилось . Однако он не спешит покупать Alibaba, указывая на жесткую конкуренцию со стороны новых игроков, таких как Pinduoduo .
О перспективах экономики:
- Мировая фабрика 2.0: Китай перестает быть местом дешевой рабочей силы и превращается в поставщика качества по конкурентной цене .
- Хитрость предпринимателей: стратегия «friend-shoring» (перенос производств в дружественные страны) на деле часто означает, что китайские владельцы просто перевозят свои заводы в Мексику, Вьетнам или даже Италию, чтобы сохранить доступ к рынкам США и Европы .
- Ресурсный цикл: Сюй оптимистичен в отношении ресурсных экономик (Бразилия, страны Африки), так как геополитическая напряженность будет поддерживать высокие цены на сырье .
🛡️ «Пекинский пут» и новые драйверы рынка 1:11:35
Джейсон Сюй описывает два механизма, которые могут стать катализаторами роста акций. Первый — это прямое вмешательство государства («Пекинский пут»). Он лично был свидетелем того, как крупные госфонды получали звонки из Пекина с вопросом о текущих объемах закупок акций в моменты падения рынка .
Второй механизм — структурная реформа управления капиталом:
- Борьба с «казино»: новый глава регулятора, известный как «мясник брокеров», стремится превратить рынок из площадки для спекуляций в систему долгосрочного управления благосостоянием (Wealth Management) .
- Переток сбережений: в Китае накоплено около 30 трлн долларов в виде кэша и депозитов . Даже перевод небольшой части этих средств из депозитов в акции под давлением KPI для банков создаст колоссальный приток ликвидности .
- Ставка на центральные госкомпании: Сюй наиболее оптимистичен в отношении компаний, чье название начинается на «China» (например, China State Construction или PetroChina). Это «лицо» партии, и за их неэффективность менеджмент увольняют гораздо быстрее, чем в частном секторе .
В завершение Джейсон Сюй отмечает, что через 5–10 лет инвесторы будут оглядываться на текущий момент как на идеальную точку входа, сравнимую с лучшими историческими возможностями на развивающихся рынках .
