Инвестор и макроэкономический эксперт Боб Эллиот в эфире канала Forward Guidance проанализировал последние решения Федеральной резервной системы и их влияние на рынки. По мнению гостя, ФРС вступает в фазу «чрезмерно мягкой» (over-easy) политики, игнорируя эмпирические данные о силе экономики в угоду теоретическим моделям.
📉 Решение ФРС: Ожидаемое снижение и вопрос «ограничительности» 1:44
Федеральная резервная система ожидаемо снизила процентную ставку на 25 базисных пунктов . Несмотря на то что в заявлении ФРС можно было усмотреть некоторые «ястребиные» оттенки по сравнению с текстом шестинедельной давности, Боб Эллиот считает это подтверждением пути, намеченного Джеромом Пауэллом ещё в Джексон-Хоул .
Центральным пунктом дискуссии остается вопрос о том, являются ли текущие ставки «ограничительными» (restrictive) для экономики. Боб Эллиот выделяет два подхода к определению нейтральной ставки (R-star):
- Теоретический подход: Основан на моделях, которых придерживается ФРС. Исходя из них, Пауэлл утверждает, что ставки всё ещё находятся выше нейтрального уровня .
- Эмпирический подход: Анализ реальных показателей. Боб Эллиот указывает, что при ставках около 5% в течение последних двух лет реальный рост ВВП США составлял 2–3%, а номинальный — 5–6% .
По мнению гостя, эмпирические данные свидетельствуют о том, что ставка в 5% является скорее нейтральной, чем ограничительной, так как она поддерживает стабильные экономические условия . Боб Эллиот напоминает, что в 2022 году Пауэлл называл ставку выше 2% «ограничительной», что, по словам гостя, подрывает доверие к его способности определять нейтральный уровень .
📊 Номинальные показатели против реальных ставок 5:23
В макроэкономической среде ведётся спор о том, стоит ли оценивать политику ФРС через реальные или номинальные ставки. Боб Эллиот считает использование реальной ставки по федеральным фондам (за вычетом инфляции) «худшим способом» оценки ситуации .
Вместо сопоставления ставок с индексом потребительских цен (CPI), эксперт предлагает оценивать их относительно:
- Темпов роста доходов домохозяйств (сейчас 5–6% в годовом исчислении) ;
- Роста выручки и прибыли компаний (также около 5–6%) .
С этой точки зрения, текущие ставки не выглядят завышенными. Тем не менее, ФРС намерена продолжать цикл снижения. Согласно рыночным котировкам, ожидается еще около 75 базисных пунктов снижения в ближайшие полгода . Боб Эллиот полагает, что Пауэлл продолжит этот путь, «невзирая на данные или благоразумие» .
🧨 Феномен «чрезмерно мягкой» политики (Over-easy Monetary Policy) 9:35
Боб Эллиот утверждает, что ФРС снижает ставки в условиях экономики, находящейся в отличной форме: безработица близка к многолетним минимумам, рост ВВП устойчив, а инфляция всё ещё выше целевого уровня в 2% .
На пресс-конференции Пауэлл подчеркнул:
- Инфляция по базовому PCE за 3–6 месяцев составляет около 2,3%, и ФРС уверена в её дальнейшем снижении .
- Рынок труда сейчас «холоднее», чем в 2019 году .
Боб Эллиот называет такую позицию Пауэлла попыткой «пытать данные», пока они не подтвердят его предвзятость о том, что инфляция побеждена . По мнению гостя, Пауэлл игнорирует любые риски ускорения инфляции, продолжая цикл смягчения даже при сильных экономических показателях .
📈 Реакция рынка облигаций и игнорирование QT 12:43
После первого снижения ставки на 50 б.п. в сентябре доходность долгосрочных облигаций начала резко расти. Боб Эллиот связывает это с тем, что рынок осознал готовность ФРС смягчать политику в сильной экономике . Обычно в таких условиях инвесторы избавляются от облигаций, что ведет к росту доходности и крутизны кривой .
Интересным моментом пресс-конференции стало отсутствие вопросов о количественном ужесточении (QT) . Боб Эллиот критикует «ортодоксальный взгляд» ФРС, согласно которому сокращение баланса не влияет на денежно-кредитные условия. Он называет это утверждение «безумием», так как любая продажа активов неизбежно влияет на цены . По мнению гостя, прекращение QT в 2025 году станет дополнительным стимулом для экономики .
🏛️ ФРС и новая администрация Трампа 28:49
На вопросы о возможном давлении со стороны Дональда Трампа или требованиях об отставке Пауэлл ответил максимально решительно, подчеркнув независимость ведомства . Однако Боб Эллиот видит серьезные риски в рассинхронизации монетарной и фискальной политики.
Ключевой тезис Пауэлла: ФРС не будет учитывать политику новой администрации, пока она не будет официально принята и внедрена . Это создает опасный лаг:
- В ближайшие 6 месяцев ФРС продолжает снижать ставки (монетарное смягчение) .
- Затем администрация Трампа вводит про-ростовые меры, тарифы и налоговые льготы (фискальное смягчение) .
- ФРС отреагирует на этот «всплеск» только тогда, когда инфляция уже отразится в данных .
Боб Эллиот считает, что Пауэлл действует «вслепую», пока фискальные власти готовятся «вылить канистру бензина» в уже разогретую экономику .
💰 Дефицит бюджета и «эффективность» Илона Маска 35:25
Вопреки опасениям «надзирателей за облигациями» (bond vigilantes), Боб Эллиот не ожидает краха рынка госдолга США. Он приводит несколько аргументов:
- США — сильнейшая экономика с самыми высокими ставками среди развитых стран, что привлекает иностранный капитал .
- Если рост доходности начнет угрожать рынку акций, Казначейство может сократить выпуск долгосрочных бумаг (duration supply) .
- В крайнем случае ФРС может начать скупать облигации в неограниченных объемах, как это делает Банк Японии .
Обещания Дональда Трампа и Илона Маска сократить госрасходы на $2 трлн Боб Эллиот называет «совершенно неправдоподобными» . Из общего объема дискреционных расходов в $1,7 трлн половина приходится на военные нужды. Масштабные сокращения невозможны без остановки выплат по социальному страхованию (Social Security), на что администрация не пойдет .
🏆 Глобальный контекст и инвестиционная стратегия 43:21
Боб Эллиот отмечает, что сегодня мы наблюдаем синхронное и крайне агрессивное смягчение политики центральными банками по всему миру:
- Банк Англии: Снижает ставки, несмотря на сохранение инфляционных рисков .
- Китай: Делает «всё возможное» для поддержки экономики .
- ЕЦБ: Снижает ставки при рекордно низкой безработице и повышенной инфляции в сфере услуг .
По словам гостя, уровень агрессии в смягчении сегодня сопоставим с октябрем 2008 года, хотя текущая экономическая ситуация кардинально лучше .
Рекомендации по распределению активов от Боба Эллиота:
- Акции и Золото: Лучшие активы в условиях «чрезмерно мягкой» политики. Золото защищает от обесценивания валюты, акции выигрывают от номинального роста .
- Облигации: Плохой выбор в текущей фазе .
- Кредитные спреды: Опасная зона. Инвесторы набирают огромные плечи (leverage) при минимальных премиях за риск, что напоминает ситуацию 2006–2007 годов .
Финальный совет Боба Эллиота трейдерам: «Забудьте про оценки (valuations)» . Пузыри живут до тех пор, пока сохраняются избыточные денежные условия. Пока ФРС не начнет реально ужесточать политику, попытки играть против переоцененных активов (вроде сектора ИИ) могут быть губительны .
