В новом выпуске подкаста TCAF ведущие Джош Браун и Майкл Батник обсуждают состояние технологического сектора и макроэкономические риски с Яном ван Эком, генеральным директором инвестиционной компании VanEck. В центре внимания — феноменальный успех фонда SMH, фундаментальное различие между Nvidia и производителями чипов памяти, а также надвигающийся долговой кризис США, который может стать «Ахиллесовой пятой» американской экономики.
📈 Секрет успеха SMH: почему концентрация победила диверсификацию 8:43
Ян ван Эк управляет компанией VanEck, активы которой на конец первого квартала 2024 года составили $199 млрд . Одним из самых успешных продуктов компании является ETF полупроводникового сектора под тикером SMH. С момента запуска в 2011 году фонд показывает среднегодовую доходность на уровне 29% .
История появления SMH связана с финансовым кризисом 2008 года:
- Изначально это был продукт Merrill Lynch (холдеры), созданный для генерации комиссий от торговли, а не за управление .
- VanEck приобрела этот бизнес, когда банки начали массово избавляться от активов в сфере доверительного управления.
- Главная особенность SMH — правила включения акций: вес крупнейшего холдинга может достигать 20% .
По мнению Яна ван Эка, именно высокая концентрация на Nvidia стала ключевым фактором опережения конкурентов. В то время как другие фонды используют равновзвешенные индексы (equal weight), ограничивая долю лидеров, SMH позволяет победителям расти внутри портфеля . Майкл Батник отмечает, что в последние 15 лет стратегия следования за моментумом и капитализацией полностью разгромила академические теории о преимуществе малых компаний и стоимостного инвестирования .
🧠 Nvidia против Micron: где заканчивается ценность и начинается пузырь 54:40
В ходе дискуссии участники затронули вопрос устойчивости текущего ралли в полупроводниках. Ян ван Эк проводит четкую черту между разными типами компаний внутри сектора .
Тезисы Яна ван Эка по Nvidia:
- Nvidia перестала быть просто производителем «железа» и превратилась в «новую IBM» .
- Главный актив компании — не чипы, а программная платформа CUDA. Каждый серьезный разработчик ИИ сертифицирован и обучен работе в этой экосистеме .
- Дженсен Хуанг действует как «Walmart от вычислений»: он постоянно снижает стоимость одной операции (token), делая конкуренцию бессмысленной .
- Nvidia переходит из категории гиперроста в категорию «голубых фишек» с дивидендами и байбеками .
Тезисы Яна ван Эка по чипам памяти (Micron, Sandisk):
- В секторе памяти наблюдается подобие пузыря, так как рост прибыли (EPS) Micron с $9 до $85 вызван исключительно ростом цен, а не добавленной стоимостью продукта .
- У производителей памяти нет такого конкурентного рва, как CUDA. Это цикличный товарный бизнес (commodity), который уязвим перед китайским экспортом и оптимизацией алгоритмов .
Джош Браун добавляет, что ожидания ИИ-пузыря могут быть преждевременными. По его мнению, мы еще не видели «физического воплощения ИИ» — гуманоидных роботов и массовых беспилотных автомобилей . Называть это пузырем до того, как робот принесет вам мартини в баре, — преждевременно, считает ведущий .
📉 Макроэкономика: долговой кризис в Вашингтоне 22:45
Несмотря на оптимизм в технологиях, Ян ван Эк выражает серьезную обеспокоенность состоянием государственных финансов США. Он утверждает, что «следующий финансовый взрыв произойдет не в банках, а в Вашингтоне» .
Ключевые риски по мнению ван Эка:
- Дефицит бюджета: США занимают триллион долларов в год. Дефицит бюджета составляет около 5-6% ВВП .
- Геополитическая слабость: Китай внимательно следит за финансовой нестабильностью США и может использовать это как рычаг в технологической войне .
- Утеря контроля Федрезерва: Если рынок потеряет доверие к долговым обязательствам США, ФРС не сможет удерживать доходность 10-летних облигаций .
- Социальные обязательства: Фонд социального страхования (Social Security) может истощиться к началу 2030-х годов, что приведет к сокращению выплат на 20%, если не будут повышены налоги .
Майкл Батник отмечает парадокс: доходность 30-летних казначейских облигаций достигла максимумов с 2007 года, но фондовый рынок «даже не моргнул», будучи поглощенным ИИ-капексом . Джош Браун возражает, указывая на «стеклянный стакан, который наполовину полон»: рост доходности объясняется сильными продажами (sales growth 18%) и номинальным ростом ВВП в 6% .
🚀 Грядущее цунами кеша: SpaceX, OpenAI и Anthropic 29:18
Рынок ожидает беспрецедентный приток ликвидности от новых технологических гигантов. SpaceX готовится к IPO (или крупным вторичным продажам), и условия будут отличаться от традиционных .
Ожидаемые последствия:
- Новые правила ликвидности: SpaceX планирует разрешить продажу акций почти сразу после листинга, без стандартного периода блокировки (lock-up) в 6 месяцев .
- Рекурсивное богатство: Приток миллиардов долларов в карманы сотрудников и ранних инвесторов SpaceX, Anthropic и OpenAI создаст «цунами наличности» в Кремниевой долине .
- Давление на индексы: SpaceX может войти в индекс NASDAQ-100 уже через 10 дней после выхода на биржу .
Ян ван Эк подчеркивает, что современные гиганты обладают сетевым эффектом такого масштаба, которого история еще не знала . Кроме того, отсутствие антимонопольного контроля в последние 25 лет позволило компаниям доминировать сразу в 12 индустриях одновременно .
🏦 ФРС под прицелом: от Пауэлла к Уоршу 35:24
Собеседники обсудили возможную смену руководства ФРС. Кевин Уорш (Donald Trump appointee) рассматривается как кандидат, который может занять более жесткую позицию в отношении баланса ФРС .
Джош Браун критикует текущий подход Джерома Пауэлла:
- ФРС превратилась в «какофонию» из 12 спикеров, которые постоянно меняют показания .
- Пауэлл совершает «развороты на 180 градусов» слишком часто: от «мы никуда не спешим» до «будет три снижения ставки» .
- Неспособность регулятора заметить дыру в $120 млрд в облигационном портфеле Bank of America и крах Silicon Valley Bank до того, как они начали повышать ставки 13 раз подряд .
Ян ван Эк полагает, что при Уорше ФРС может стать более молчаливой и менее склонной к постоянному «подкручиванию ручек» экономики, что было бы благом для рынка .
🏗️ Продуктивность против неравенства: ИИ внутри корпораций 45:14
Ян ван Эк поделился опытом внедрения ИИ в VanEck. Компания тратит около $750 000 в год на подписки Claude и ChatGPT Enterprise .
- Потребление токенов в компании удвоилось за последние 3-4 месяца .
- Ван Эк признает, что корпорации внедряют ИИ медленнее, чем ожидалось, из-за опасений за сохранность клиентских данных .
- Главная ценность ИИ сейчас — в организации данных. Если Salesforce может эффективно структурировать данные компании, это имеет ценность, но Ян ван Эк предпочел сократить контракт с ними до двух лет, ожидая усиления конкуренции со стороны «озер данных» (data lakes) .
Майкл Батник выражает опасение, что рекордные прибыли корпораций на фоне автоматизации могут привести к социальному взрыву . В ответ Джош Браун вспоминает период пандемии 2021 года, когда прямые выплаты от государства («вертолетные деньги») фактически разрушили социальный договор: люди перестали выходить на работу, а в обществе начались беспорядки . По его мнению, «сытое» общество без необходимости трудиться — это путь к катастрофе .
