На фоне завершения сезона корпоративной отчетности внимание крупнейших мировых инвесторов, хедж-фондов и управляющих активами переключилось на рынок облигаций. В новом выпуске программы «What Did We Learn» на канале The Compound Джош Браун и сооснователь DataTrek Research Ник Колас обсуждают, почему волатильность казначейских облигаций США стала определяющим фактором для фондового рынка и какие сценарии развития событий ждут S&P 500 в ближайшие 12 месяцев.
📈 Почему доходность долгосрочных облигаций бьет рекорды 2:59
Традиционно рынки акций и облигаций могут существовать независимо, но текущая ситуация заставила инвесторов внимательно следить за долговым рынком. Как отмечает Ник Колас, доходность 30-летних казначейских облигаций (Treasuries) пробила максимумы последних 15–20 лет . Чтобы понять причины этого движения, эксперт предлагает разложить номинальную доходность на две составляющие:
- Инфляционные ожидания: Согласно анализу DataTrek, этот показатель остается стабильным на протяжении последних 15 лет, колеблясь в диапазоне 1,5–2,5% .
- Реальные процентные ставки: Именно этот «остаток» после вычета инфляции демонстрирует взрывной рост, достигая 3% .
Последствия этого сдвига для инвесторов оказались драматичными. В 2010-х годах инвестиции в популярный ETF на долгосрочные облигации — TLT — приносили около 8% годовых (CAGR) . Однако в 2020-х годах из-за роста реальных ставок совокупная годовая доходность того же актива стала отрицательной и составляет -4,4% . По мнению Коласа, это разрушило репутацию TLT как надежного «хеджа», который должен расти, когда экономика или рынок акций падают .
🏗️ Четыре фактора давления на облигации 7:40
Ник Колас выделяет четыре ключевых причины, по которым реальные ставки продолжают расти, несмотря на усилия регуляторов:
- Сворачивание количественного смягчения (QE): В начале 2010-х и 2020-х ФРС искусственно удерживала ставки на низком уровне через покупку облигаций. Сейчас этот процесс прекращен, и баланс ФРС стабилен .
- Устойчивость экономики: Несмотря на агрессивное повышение ставок, торговые шоки и скачки цен на нефть, экономика США не впала в рецессию. Это, по мнению Коласа, доказывает, что «нейтральная ставка» (neutral rate), при которой экономика находится в равновесии, сейчас выше, чем считалось ранее .
- Дефицит федерального бюджета: Растущие расходы правительства и сомнения в кредитном качестве заставляют инвесторов требовать большую премию за риск .
- Конкуренция со стороны корпоративного сектора: Гиганты вроде Alphabet, Amazon и Meta активно выходят на рынок долгового капитала для финансирования ИИ-проектов, оттягивая на себя спрос, который раньше принадлежал казначейству .
Джош Браун подчеркивает, что корпоративные облигации таких компаний, как Google, сегодня воспринимаются инвесторами как сопоставимые по безопасности с государственными облигациями, но предлагающие большую доходность . Ник Колас соглашается, отмечая, что статус резервной валюты доллара США держится на инновациях, и такие компании, как Google, являются «образцом умного использования капитала» .
📊 Оценка S&P 500: Рост без расширения мультипликаторов 26:54
Анализируя фондовый рынок, Ник Колас указывает на парадоксальную ситуацию: рост индекса S&P 500 в текущем году (примерно на 12%) на 100% обусловлен пересмотром прогнозов прибыли корпораций в сторону повышения .
Обычно аналитики начинают год с высоких прогнозов и постепенно их снижают, но в этом году благодаря технологическому и энергетическому секторам прогнозы прибыли выросли на 13–15% . При этом мультипликатор P/E (цена/прибыль) фактически не вырос, а даже немного сократился.
Согласно «сетке справедливой стоимости» DataTrek:
- Рынок оценивается в 20–22 годовых прибыли, что является довольно высоким показателем и не оставляет права на ошибку .
- Большинство сценариев при мультипликаторах 14–18 подразумевают убытки относительно текущих уровней индекса .
🔮 Три сценария развития рынка до конца года 29:11
Колас представил три варианта движения S&P 500 на ближайшие 12 месяцев:
- Базовый (вероятность выше всего): Рост на 6–16%. Прибыли компаний продолжают расти, оценки (мультипликаторы) остаются на уровне 20x .
- Оптимистичный: Рост на 13–28%. Рост прибыли дополняется снижением цен на нефть (в случае деэскалации конфликта с Ираном), что позволяет мультипликатору вырасти до 22x .
- «Мечта быка»: Рост на 12–39%. Все факторы складываются идеально: нефть дешевеет, прибыли растут, а инвестиции в ИИ начинают приносить реальную отдачу. В этом случае рынок может торговаться с мультипликатором 24x .
Джош Браун отмечает, что для реализации самого оптимистичного сценария рынку нужны доказательства монетизации ИИ не только от разработчиков моделей, но и от их клиентов . Ник Колас добавляет: если темпы роста прибыли будут превышать рост процентных ставок, оценка рынка будет расширяться независимо от уровня доходности облигаций .
🤖 Гонка за AGI и «венчуризация» публичного рынка 34:48
Обсуждая долгосрочные тренды, Ник Колас выделяет несколько критических моментов:
- Скорость развития ИИ: Интеллект моделей (например, ChatGPT) растет темпами, значительно превышающими закон Мура. С ноября 2022 года этот показатель вырос на 1300% . Цель компаний — не просто создание ИИ-агентов, а достижение AGI (общего искусственного интеллекта) . Тот, кто придет к этому первым, получит непреодолимое конкурентное преимущество .
- Изменение модели инвестирования: Раньше крупнейшие компании S&P 500 возвращали капитал через байбеки и дивиденды. Теперь около 40% глобального индекса — это «научные проекты» (science projects), где каждый заработанный доллар реинвестируется в ИИ . Публичный рынок стал напоминать венчурный капитал .
- Низкая корреляция: Секторальная корреляция в S&P 500 находится на 10-летних минимумах . Инвесторы могут выбирать отдельные отрасли (финансы, здравоохранение, технологии), не опасаясь общей рецессии, в которую рынок сейчас не верит .
В завершение дискуссии Колас подчеркивает геополитическую важность ИИ-гонки между США и Китаем. По его мнению, сохранение лидерства США в области инноваций — это единственный способ сохранить статус доллара как резервной валюты и обеспечить расширение налоговой базы при растущем госдолге . «Мы хотим, чтобы наши ИИ-гиганты завоевали мир, а не китайские», — резюмирует эксперт .
