В новом выпуске Excess Returns ведущие Джек Форхэнд и Мэтт Зиглер проводят масштабную ревизию инвестиционного ландшафта, анализируя 22 рыночных прогноза на ближайший год от крупнейших финансовых институтов и аналитиков. Участники обсуждают «ванильный» консенсус Уолл-стрит, пытаются найти потенциальные точки прорыва в экономике, движимой искусственным интеллектом, и оценивают риски, скрывающиеся за оптимистичными ожиданиями роста прибыли.
🍦 Сезон прогнозов: в поисках «ванильного мороженого» 0:55
Ежегодный сбор рыночных прогнозов Джек Форхэнд сравнивает с сезоном свадеб из фильма «Незваные гости»: это время года, когда аналитики «безрассудно предсказывают будущее», а инвесторы пытаются найти в этом смысл . Форхэнд отмечает, что ценность 22 проанализированных отчетов (собранных благодаря ресурсу Idea Farm Меба Фабера) заключается не в точности цифр закрытия индекса S&P 500, а в определении так называемого «ванильного мороженого» — консенсуса, который разделяют все «умные люди» .
По мнению Мэтта Зиглера, к прогнозам нужно относиться со здоровым скептицизмом, понимая бизнес-модель тех, кто их пишет:
- Аналитики редко предсказывают падения на 20% или рост на 40%, так как боятся потерять работу в случае ошибки .
- Большинство прогнозов сосредоточены в диапазоне доходности от 8% до 12%, хотя исторически рынок почти никогда не показывает именно такие цифры — он либо значительно выше, либо ниже .
- Главная ценность упражнения — понять, какие переменные лежат на столе, помня цитату Элроя Димсона: «Риск означает, что может произойти больше вещей, чем произойдет на самом деле» .
🤖 Экономика ИИ: переускорение или пузырь? 6:34
Основным драйвером экономических ожиданий на ближайший год остается искусственный интеллект. Пол Айтельман из Russell Investments характеризует будущий период как «переускорение», считая, что преимущества ИИ начнут распространяться на обычные компании, а не только на гиперскейлеров . Джек Форхэнд указывает, что если ИИ-технологии действительно помогут расширить маржу прибыли для остальных 493 компаний индекса S&P 500 (помимо «Великолепной семерки»), это станет мощным аргументом в пользу роста рынка .
В ходе дискуссии были озвучены следующие позиции по экономике:
- Сценарий «Златовласки» (Goldilocks). Уоррен Пайс, которого ведущие называют одним из самых точных стратегов, считает, что инфляция будет под контролем (чуть ниже цели), рынок труда останется стабильным, а ФРС продолжит снижение ставок .
- Поздний цикл. Боб Эллиот придерживается мнения, что мы наблюдаем динамику позднего цикла, которая может быть обманчивой .
- Вклад ИИ в ВВП. Аналитики Goldman Sachs (в частности, Яннис) утверждают, что пока рост ВВП США практически не был обусловлен ИИ, так как многие компоненты (оборудование) являются импортными или промежуточными товарами . Однако в будущем году влияние может стать заметным.
Мэтт Зиглер упоминает масштабный проект «Genesis», обсуждаемый в правительственных и аналитических кругах, который может направить до 4 триллионов долларов в экономику в течение следующих четырех лет . При ВВП США около 30 триллионов долларов это добавит более триллиона в год, что, по мнению Зиглера, неизбежно повлияет на прибыли компаний и инфляцию .
📊 Прогнозы по S&P 500: ловушка маржи 40:07
Целевые показатели индекса S&P 500 в изученных отчетах варьируются от 7100 до 8000 пунктов . Уоррен Пайс и Том Ли находятся в лагере наиболее оптимистичных экспертов.
Мэтт Зиглер выделяет важную и тревожную деталь в этих расчетах:
- Большинство аналитиков ожидают рост прибыли в районе 12–15% .
- При этом рост выручки прогнозируется на уровне около половины от роста прибыли .
- Это означает, что весь оптимизм строится на дальнейшем расширении маржи прибыли, которая и так находится на исторических максимумах .
Джек Форхэнд напоминает, что маржа прибыли — это серия, которая традиционно возвращается к среднему значению (mean-reverting). Если произойдет сброс этих ожиданий, рынок столкнется с двойным риском: одновременным сокращением маржи и сжатием оценочных мультипликаторов (P/E) . Савита Субраманьян из Bank of America находится в нижней части прогнозов (рост на 4–5%), так как её модель предполагает неизбежное сжатие мультипликаторов из-за перегретости рынка .
⚡️ Риски инфраструктуры: электричество и космос 28:50
Серьезным ограничением для ИИ-бума становится физическая инфраструктура. BlackRock указывает на нехватку электроэнергии как на ключевой сдерживающий фактор . По данным отчета IEA, потребление энергии дата-центрами в США может вырасти с текущих 2% до 10–12% к 2030 году .
Зиглер приводит аргументы «медведей» по ИИ (в частности, Куппи и Джима Чаноса):
- Гиперскейлеры тратят сотни миллиардов долларов на капитальные вложения (CAPEX), имея при этом лишь 15–20 миллиардов долларов прямой выручки от ИИ .
- Амортизация оборудования растет в два раза быстрее, чем выручка от этих технологий. По мнению Зиглера, такая бизнес-модель неустойчива без гигантской S-образной кривой адаптации .
В качестве экзотического решения обсуждается идея дата-центров в космосе. Гэвин Бейкер утверждает, что это реально из-за доступности солнечной энергии и естественного охлаждения в вакууме . Зиглер и Форхэнд с иронией замечают, что хотя это звучит как научная фантастика, SpaceX уже делает запуск таких мощностей экономически возможным, а один LLM уже был обучен в космосе в тестовом режиме .
🌍 Инфляция, ставки и ФРС 21:10
Консенсус по инфляции составляет около 3%. Уоррен Пайс полагает, что во второй половине года беспокойство по поводу инфляции может вырасти снова . Мэтт Зиглер ожидает более высокую инфляцию, если государственные стимулы и частные инвестиции в ИИ составят 10–15% от ВВП .
Что касается политики ФРС:
- Schwab прогнозирует 2–3 снижения ставки в следующем году .
- Вероятность снижения в январе упала до 20%, что говорит о возможной паузе в цикле смягчения .
- Ведущие ожидают усиления разногласий (диссентов) внутри ФРС, особенно в контексте новых назначений Дональда Трампа . Мэтт отмечает, что с 1951 года председатели ФРС практически не выступали против большинства, но эта традиция может пошатнуться .
🔄 Ротация: «Великолепная семерка» против всех 48:47
На текущий момент 7 крупнейших компаний составляют 36% рыночной капитализации и 26% прибыли индекса S&P 500 . По мнению аналитиков Goldman Sachs, нас ждет «расширение» бычьего рынка на остальные 493 компании . Однако Apollo ожидает, что маржа будет расти только у лидеров и падать у всех остальных .
Джек Форхэнд отмечает провал факторного инвестирования в прошлом году:
- Фактор «качество» (Quality) показал один из худших результатов в истории .
- Стоимостное инвестирование (Value) в США было слабым, хотя показало отличные результаты на международных рынках .
- Единственным рабочим фактором был «моментум» (Momentum) .
В завершение Мэтт Зиглер подчеркивает, что главным риском для рынка является именно то, по поводу чего все испытывают наибольший оптимизм — сектор ИИ. Если инфляция заставит политиков ограничить потребление энергии дата-центрами или если прибыли не оправдают гигантские расходы на CAPEX, это станет «идеальным штормом» для текущих рыночных оценок .
