В условиях медвежьего рынка и сохраняющихся опасений по поводу рецессии в 2023 году, многие качественные компании торгуются с заметным дисконтом. Ведущий подкаста We Study Billionaires Клэй Финк разбирает четыре компании с «широким экономическим рвом» (wide moat), которые, по его мнению, представляют интерес для долгосрочных инвесторов. В анализе учитываются как классические принципы Уоррена Баффетта, так и современные технологические реалии, описанные в книге Адама Сессела «Where the Money Is».
🏰 Концепция «широкого рва» в эпоху цифровых перемен 1:19
Понятие экономического рва — это наличие у компании устойчивого конкурентного преимущества, которое позволяет ей защищать свою прибыль от посягательств конкурентов в течение десятилетий . Клэй Финк напоминает метафору Уоррена Баффетта: хороший бизнес подобен крепости с глубоким рвом, в котором плавают акулы .
Основные типы «рвов», выделяемые экспертами:
- Сетевой эффект: ценность продукта растет по мере увеличения числа пользователей (характерно для социальных сетей) .
- Сила бренда: потребитель выбирает знакомую марку (например, Coca-Cola или Nike), даже если она дороже аналогов .
- Высокие издержки переключения: клиенту слишком сложно или дорого перейти на продукт конкурента .
- Преимущество по издержкам: способность производить товары дешевле всех благодаря масштабу .
Финк подчеркивает, что в современном мире природа «рвов» изменилась. Ссылаясь на Адама Сессела, он отмечает, что инвесторам старой школы (в духе Питера Линча) сложно адаптироваться к цифровой экономике, где основные активы — это не заводы, а программный код . Технологические гиганты требуют гораздо меньших капитальных вложений для роста прибыли: если Ford нужно инвестировать $10 для получения $1 прибыли, то технологической компании может потребоваться всего $2–3 .
🔍 Alphabet: Бесплатный продукт как фундамент триллионного бизнеса 9:37
Первым в списке Финка идет холдинг Alphabet (материнская компания Google). Несмотря на опасения инвесторов по поводу конкуренции со стороны ИИ и ChatGPT, Чарли Мангер ранее заявлял, что никогда не видел компании с более широким рвом, чем у Google .
Ключевые аргументы в пользу Alphabet:
- Доминирование в поиске: Google удерживает около 84% рынка поисковых запросов в течение последнего десятилетия .
- Сетевой эффект данных: чем больше людей пользуются поиском, тем больше данных получает компания, что улучшает алгоритмы и таргетинг рекламы .
- YouTube: Финк называет видеохостинг «платной дорогой» для создателей контента и рекламодателей, отмечая его огромную долговечность и ценность .
- Скрытая стоимость: по мнению Билла Нигрена (Oakmark Funds), Alphabet выглядит дороже, чем есть на самом деле, из-за огромных инвестиций в убыточные на данный момент направления (Cloud, Waymo, здравоохранение) .
Финк оценивает текущую доходность свободного денежного потока (FCF yield) Alphabet примерно в 4% (после корректировки на компенсации акциями) и считает цену в районе $90–100 за акцию привлекательной для долгосрочного владения . Он также приводит цитату Джеффа Безоса, который сравнил Google с горой: «На нее можно взобраться, но ее нельзя сдвинуть» .
📦 Amazon: Экономика масштаба и скрытые драйверы роста 20:45
Amazon часто критикуют за высокую оценку по мультипликатору P/E, однако Уоррен Баффетт и его менеджеры подтверждают, что покупка акций Amazon полностью вписывается в философию стоимостного инвестирования . По словам Баффетта, расчет всегда один: сколько денег вы вкладываете сейчас и сколько получите в будущем .
Сильные стороны Amazon, по мнению Финка:
- Инфраструктурный ров: гигантская сеть центров исполнения заказов, которую практически невозможно дублировать конкурентам .
- Экосистема Prime: количество подписчиков выросло со 150 млн в 2019 году до 200 млн в 2021 году, что создает высокую лояльность .
- Рекламный бизнес: цифровой маркетинг Amazon крайне эффективен, так как реклама показывается пользователям с уже сформированным намерением купить товар. Доход сегмента вырос на 25% в последнем квартале .
- AWS: облачное подразделение с маржой по EBIT в 30% генерирует кэш, необходимый для расширения розничной сети .
Ведущий упоминает инвестора Ника Слипа, который владел Amazon 20 лет, полагаясь на концепцию «Scaled Economy Shared» (разделяемая экономика масштаба) — когда компания за счет роста постоянно снижает цены для клиентов, тем самым укрепляя свой ров . Билл Миллер оценивает только подразделение AWS в $1,5 трлн, в то время как вся компания на начало 2023 года оценивалась рынком в $1 трлн .
📊 S&P Global: Олигополия в мире финансовых данных 35:12
S&P Global (SPGI) — это пример компании, работающей в условиях фактической олигополии вместе с Moody’s и Fitch. Любая корпорация, желающая выпустить долг, обязана получить кредитный рейтинг .
Бизнес-модель SPGI включает четыре сегмента:
- Кредитные рейтинги: самый маржинальный, но цикличный сегмент (57% операционной прибыли) .
- Индексы: плата за использование S&P 500 и Dow Jones такими гигантами, как Vanguard и BlackRock (17% прибыли) .
- Рыночная аналитика: подписочное ПО для профессионалов (15% прибыли) .
- Товарные рынки (Platts): аналитика для энергетического сектора .
Финк отмечает исключительную маржинальность бизнеса (около 50%) и возврат на капитал выше 20% . Однако он предупреждает, что сейчас оценка компании (P/E около 30) кажется ему завышенной. Он планирует добавить SPGI в список наблюдения, чтобы дождаться лучшей точки входа, если рецессия вызовет временное падение объемов выпуска облигаций .
🎨 Sherwin-Williams: «Техно-устойчивый» бизнес на красках 41:39
Четвертая компания — Sherwin-Williams (SHW), основанная в 1866 году. Финк называет ее «бизнесом, который невозможно разрушить технологиями», так как стены нельзя покрасить в цифровом виде .
Почему у Sherwin-Williams широкий ров:
- Дистрибуция: около 4800 собственных магазинов в США и Латинской Америке. Это в пять раз больше, чем у ближайшего конкурента PPG .
- Ориентация на профессионалов: 80% расходов маляра — это труд, и только 20% — краска. Поэтому для подрядчиков критически важна скорость и близость магазина, а не минимальная цена продукта .
- Вертикальная интеграция: компания сама производит и сама продает товар через свою сеть, контролируя всю цепочку .
Финк подчеркивает дисциплинированность менеджмента: они редко совершают покупки, но делают это эффективно (например, покупка Valspar за счет долга без размытия акций) . Компания стабильно выкупает 1–3% своих акций ежегодно и выплачивает дивиденды . Как и в случае с S&P Global, Финк считает текущую оценку (EV/EBIT около 27) несколько высокой, но называет Sherwin-Williams «замечательной компанией по справедливой цене» .
