В новом выпуске программы Systematic Investor Эндрю Бир (Andrew Beer) из Dynamic Beta Investments и ведущий Нильс Каструп-Ларсен (Niels Kaastrup-Larsen) обсуждают текущее состояние рынка управляемых фьючерсов (CTA) и представляют эксклюзивную новость: запуск нового инвестируемого индекса от Societe Generale. Основная тема беседы — противостояние простых моделей репликации и сложных стратегий хедж-фондов, а также психологические барьеры институциональных инвесторов при аллокации капитала в тренд-следящие стратегии.
📊 Состояние рынков в августе: волатильность и развороты 4:48
Август 2024 года оказался непростым месяцем для стратегий управляемых фьючерсов, продемонстрировав характерные для этого периода года сюрпризы и резкие смены трендов . По данным Нильса Каструпа-Ларсена, индекс SocGen Trend Index находится в просадке на 10,5% относительно своего мартовского пика, что составляет примерно половину его исторически худшей просадки .
Основные показатели эффективности стратегий в августе распределились следующим образом:
- Акции: навигация по V-образному движению рынка стала серьезным вызовом для тренд-фолловеров .
- Япония: наиболее значительный ущерб, вероятно, был нанесен по позициям в японских акциях и государственных облигациях (JGB) .
- Облигации: ситуация разделилась — казначейские облигации США показали себя неплохо, в то время как неамериканские долговые рынки стали проблемой для алгоритмов .
- Энергоносители: весь комплекс не принес прибыли в этом месяце .
- Металлы: золото показало отличные результаты, чего нельзя сказать о других металлах .
Статистика ключевых индексов на конец августа (по состоянию на вечер среды перед записью):
- DBi 50: снижение на 1,68% за месяц, рост на 3,43% с начала года .
- SocGen CTA Index: снижение на 2,58% за август, рост на 2% с начала года .
- SocGen Trend Index: снижение на 3,63% за месяц, рост на 2,22% с начала года .
- Short-Term Traders Index: рост на 0,19% как за месяц, так и за год .
📉 Три фундаментальных сдвига июля и августа 9:20
Эндрю Бир выделяет три ключевых события конца июля — начала августа, которые радикально изменили рыночный ландшафт и заставили стратегии перепозиционироваться . По его мнению, в середине июля рынок закладывал сценарий «красной волны» (победы Трампа после покушения) при сохранении стабильного экономического роста и нежелании ФРС снижать ставки перед выборами .
Однако за две недели ситуация полностью изменилась:
- Политическая рокировка: отказ Байдена от участия в выборах и выдвижение Камалы Харрис .
- Макроэкономические данные: выход нескольких отчетов по экономике США, которые оказались хуже ожиданий .
- Японский фактор: Банк Японии ужесточил риторику, что спровоцировало резкое закрытие сделок carry trade .
Бир утверждает, что краткосрочные модели (short-term) подвергаются большему риску «распила» (whipsaw) в такие периоды, так как они быстрее реагируют на технические драйверы и могут выйти из позиций прямо перед восстановлением рынка . Долгосрочные модели репликации, напротив, снижают риск медленнее, что в ноябре 2023 года стало для них точкой перегиба .
🚀 Мировая премьера: SocGen CTA Investable Hedge Fund Index 44:00
Главным событием выпуска стал анонс нового продукта от Societe Generale. По словам Эндрю Бира, банк запускает SocGen CTA Investable Hedge Fund Index — индекс, основанный на методологии репликации, предоставленной компанией Бира (DBI) .
Особенности нового индекса:
- Инвестируемость: в отличие от классического SocGen CTA Index, который является чисто информационным бенчмарком 20 крупнейших хедж-фондов, новый индекс предназначен для прямого отслеживания через инвестиционные продукты .
- Методология: используется упрощенная модель репликации из 10 факторов (казначейские облигации, акции, валюты, золото, нефть), которая обновляется еженедельно .
- Исторические данные: индекс имеет бэктест, уходящий в 2002 год, и теперь доступен в терминалах Bloomberg .
Эндрю Бир считает, что этот шаг поможет индустрии CTA выйти из «заточения» 2000-х годов в современную эпоху прозрачного распределения активов . По его мнению, наличие инвестируемого бенчмарка снимает с аллокаторов риск ошибки при выборе конкретного управляющего .
🧠 Психология аллокаторов: почему индустрия CTA недокапитализирована 38:33
Несмотря на то, что за последние 10 лет стратегии управляемых фьючерсов продемонстрировали «трифекту» (низкую корреляцию с акциями, доходность в кризисы и высокую альфу), они составляют лишь около 6% рынка хедж-фондов . Эндрю Бир полагает, что проблема кроется не в отсутствии доказательств эффективности, а в нежелании инвесторов верить в то, что тренд-фолловинг должен работать .
Основные барьеры для входа инвесторов, по мнению Бира:
- Обучение поиску «секретного соуса»: финансовых аналитиков учат искать управляющих с уникальной информацией или особым взглядом на недооцененные акции .
- Отсутствие инсайдов: тренд-фолловеры смотрят на те же графики, что и все остальные, и выходят из сделок только тогда, когда «рынок бьет их по лицу» .
- Страх сложности: фьючерсные контракты и плечо пугают традиционных аллокаторов, привыкших к рынку акций .
Нильс Каструп-Ларсен добавляет, что при анализе фондов институционалы часто фокусируются на организационных вопросах (количество сотрудников, процессы замены персонала), а не на самой модели . Репликационные стратегии в этом плане выглядят проще, что иногда вызывает подозрение у тех, кто привык платить за сложность .
⚖️ Репликация против сложности: аргументы сторон 15:50
В индустрии ведется спор о том, оправдывает ли сложность портфеля высокие комиссии. Некоторые критики утверждали, что успех репликации в 2016–2022 годах был аномалией, вызванной доминированием ФРС на рынках, и что в новом мире потребуется гораздо большая диверсификация инструментов .
Аргументы Эндрю Бира в пользу репликации:
- Эффективность комиссий: репликация нацелена на доходность до вычета комиссий (pre-fee) и выигрывает за счет отсутствия платы за результат (incentive fees), которая обычно «сглаживает» доходность хедж-фондов .
- Факторный охват: 10 ликвидных инструментов (например, нефть Brent) на 90% коррелируют с движениями более специфических активов (например, мазута) в рамках одной недели .
- Результативность: с июля 2016 года модель репликации DBI показала результат примерно на 300 базисных пунктов лучше, чем индекс индустрии, при корреляции 90% .
Нильс Каструп-Ларсен выдвигает контраргумент, касающийся учета процентного дохода. Он отмечает, что не все менеджеры включают доход от размещения денежных средств (interest income) в свои композитные отчеты . Это может создавать иллюзию превосходства репликационных продуктов, которые всегда учитывают этот доход в текущих условиях высоких ставок .
