В новом выпуске подкаста TCAF (The Compound and Friends) ведущие Джош Браун и Майкл Батник обсуждают с Бобом Эллиотом, сооснователем и CEO Unlimited Funds, текущее состояние рынков. В центре внимания — запуск ИИ-агентов от OpenAI, радикальные изменения в корпоративной политике США, устойчивость техгигантов вроде Netflix и скрытые риски в сегменте частного кредитования.
🤖 Эра ИИ-агентов: от чат-ботов к исполнителям 0:25
OpenAI представила новый инструмент — «Operator», который знаменует переход от генеративного ИИ к агентскому . В отличие от простых чат-ботов, эти агенты способны выполнять действия в браузере: бронировать столики в ресторанах, покупать билеты на мероприятия и даже заказывать продукты по рукописному списку .
Основные тезисы обсуждения ИИ-агентов:
- Киллер-фича для ритейла: Майкл Батник считает, что это «смерть» для традиционных интерфейсов таких сервисов, как Instacart. ИИ сможет напрямую взаимодействовать с FreshDirect или StubHub .
- Трэвел-ассистенты: Джош Браун выражает сомнение в полезности ИИ для сложного планирования отпусков из-за специфических предпочтений людей, но признает, что ИИ быстро научится учитывать нюансы (например, только место у прохода или вылеты в конкретное окно) .
- Проблема доверия: Участники сошлись во мнении, что предоставление боту доступа к кредитной карте для совершения транзакций потребует промежуточного этапа подтверждения («да/нет») от пользователя, чтобы избежать случайных трат в тысячи долларов .
- Отставание Apple: По мнению Джоша Брауна, Apple сейчас находится в позиции догоняющего. Siri по-прежнему не является контекстно-зависимой и разговорной . Чтобы стать полезной, она должна помнить, в какой ресторан пользователь ходил год назад, и уметь вести диалог без постоянного повторения команды активации .
🏛️ Новая политическая реальность и смерть ESG 10:08
Боб Эллиот отмечает, что рынки вошли в фазу «информационного шума», напоминающую 2016–2018 годы, когда каждое заявление президента или новость в Twitter (X) вызывали волатильность .
Позиции участников по корпоративной повестке:
- «Дебанкинг» и цензура: Джош Браун упоминает давление Дональда Трампа на банки (в частности, на Брайана Мойнихена из Bank of America) с требованием прекратить закрытие счетов консервативным организациям .
- Конец эпохи DEI и ESG: По мнению Джоша Брауна, корпорации невероятно быстро «согнули колени» перед новой администрацией. Программы DEI (разнообразие, равенство и инклюзивность) сворачиваются за 24 часа . Он прогнозирует, что следующей целью станет ESG — инвестиции, основанные на экологии и социальной ответственности, могут быть объявлены незаконными как противоречащие фидуциарным обязанностям по максимизации прибыли .
- Риторика CEO: Сэм Альтман (OpenAI) и Марк Цукерберг (Meta) начали публично менять свою позицию. Альтман признал, что попал в «ловушку NPC», не думая самостоятельно о Трампе, а Цукерберг, по мнению Эллиота, чувствует облегчение от того, что давление со стороны левых политиков исчезло, и он снова сможет проводить агрессивные сделки M&A .
📈 Макроэкономический прогноз: завышенные ожидания 18:57
Боб Эллиот придерживается осторожного взгляда на 2025 год. Он утверждает, что текущие ожидания рынка находятся на «максимальных уровнях надежды», в то время как реальность остается неопределенной .
Инвестиционный тезис Боба Эллиота: Рынок закладывает в цену про-бизнесовую и дезинфляционную среду, игнорируя анти-бизнесовые аспекты политики: ограничения иммиграции (сокращение рабочей силы) и пошлины (тарифы) .
Ключевые аргументы Эллиота по экономике:
- Проблема прибыли «остальных 493»: Рост прибыли компаний из S&P 500 (за вычетом великолепной семерки) должен ускориться с однозначных цифр до 15% к концу года, чтобы оправдать оценки . Эллиот сомневается, что это возможно при сильном долларе.
- Математика маржинальности: Расширение маржи за счет ИИ (увольнение людей в белых халатах и замена их алгоритмами) имеет макроэкономический предел. Доходы рабочих — это чьи-то расходы. Если массово сокращать фонд оплаты труда, кто-то должен начать тратить свои сбережения или государство должно увеличить дефицит, чтобы поддержать спрос .
- Ловушка производительности: Повышение производительности на 2% увеличивает номинальный ВВП на те же 2%. Этого недостаточно для обеспечения двузначного роста прибыли, который ожидают «бумеры ИИ» .
📺 Феномен Netflix и «мусорные облигации высшего качества» 32:07
Майкл Батник приводит Netflix как пример компании, ломающей парадигмы. 10 лет назад скептики считали, что конкуренция со стороны Disney и Warner Bros убьет Netflix. На деле конкуренция лишь валидировала стриминг как основной способ потребления контента, превратив Netflix в «потребительский товар первой необходимости» (Consumer Staple) с маржой роста .
Рынок долга и HYG: Джош Браун выдвигает тезис, что компании в ETF мусорных облигаций (таких как HYG) сегодня являются «лучшей версией самих себя» .
- Причина: Весь по-настоящему «плохой» кредит ушел в частное кредитование (Private Credit) и небанковский сектор.
- Риск: Традиционные индикаторы рынка публичного долга могут больше не давать предупреждающих сигналов о кризисе, так как HYG стал «голубой фишкой среди мусора» .
🏗️ Опережающие индикаторы и скрытая рецессия 48:40
Боб Эллиот указывает на «трещины» в экономике, которые игнорирует фондовый рынок:
- Рынок труда: Доля отраслей, в которых наблюдается рост числа рабочих мест, ушла в минус, что исторически предшествовало рецессиям .
- Строительство: Количество разрешений на строительство жилья падает темпами, сопоставимыми с кризисом 2008 года . Эллиот считает это важным опережающим индикатором.
- Инвестиции: Бум инвестиций в производство (благодаря Chips Act) уже прошел свой пик и начинает замедляться .
💰 Облигации, TIPS и Золото 58:47
Боб Эллиот считает, что казначейские облигации с защитой от инфляции (TIPS) сейчас являются одной из самых привлекательных сделок:
- TIPS: Предлагают реальную доходность 2,5% без риска на 20-30 лет. Это лучшие условия за последние 25 лет .
- Миф о долговой спирали: Эллиот называет разговоры о неизбежном дефолте США «полным мусором» . Пока доллар силен, а акции на исторических максимумах, никакой долговой паники нет. Если доходность станет слишком высокой, ФРС просто начнет выкупать облигации (как это делает Япония) .
- Золото: Рост золота обусловлен не инфляционными ожиданиями в США, а действиями центральных банков и инвесторов из Китая, которые ищут спасение от деградации своего внутреннего рынка недвижимости и валюты .
📉 Проблемы хедж-фондов и Private Equity 1:22:18
Как бывший топ-менеджер Bridgewater, Боб Эллиот критикует текущую структуру индустрии альтернативных инвестиций:
- Ловушка ликвидности: Инвесторы в VC и PE не получают свои деньги обратно из-за отсутствия выходов (IPO и сделок M&A). Уровень распределения капитала (distributions) находится на катастрофически низких 5% .
- Комиссии: В среднем за последние 20 лет хедж-фонды забирали себе 50% от всей валовой прибыли в виде комиссий . По сути, менеджеры забирают всю «альфу» себе, оставляя клиентам только рыночную доходность.
- Инерция инвесторов: Крупные эндаументы продолжают инвестировать в «именитых» менеджеров вроде Сета Клармана (Baupost Group), даже если те показывают доходность в 4% годовых на протяжении десятилетия при росте S&P 500 на 15% . Это происходит потому, что «за инвестиции в известный бренд никого не увольняют» .
Инвестиционный тезис Unlimited Funds: Боб Эллиот продвигает идею «индексации» стратегий хедж-фондов через дешевые ETF, предоставляя доступ к сложным стратегиям без высоких комиссий (2/20) и без требований к аккредитации инвестора .
