В новом выпуске серии «Систематический инвестор» (Systematic Investor) ведущий Нилс Коструп Ларсен и постоянный гость Алан Данн анализируют радикальные изменения в экономической политике Германии, обсуждают риски «плана Мар-а-Лаго» по девальвации доллара и разбирают два масштабных исследования: историческую доходность рынков за 125 лет и проблему снижения эффективности стратегий следования за трендом (Trend Following) при росте их масштаба.
💶 Подушка безопасности сдулась: Новая экономическая реальность Германии 4:47
Алан Данн отмечает фундаментальный сдвиг в немецкой экономической модели, который произошел буквально на текущей неделе . Германия, долгое время придерживавшаяся жесткой дисциплины «долгового тормоза» (debt brake), переходит к агрессивному стимулированию экономики.
Основные параметры новой политики:
- Создание инфраструктурного фонда объемом 500 млрд евро .
- Обеспечение фактически неограниченных расходов на оборону, которые теперь выводятся за рамки традиционных бюджетных ограничений .
- Пересмотр прогнозов роста ВВП с текущих 0% до потенциальных 2% в год в долгосрочной перспективе .
По мнению Данна, это решение будет иметь глобальные последствия. Увеличение внутренних инвестиций в Европе приведет к сокращению экспорта сбережений в США. Это может способствовать росту доходности облигаций по всему миру и потенциально укрепит евро, помогая корректировать глобальные торговые дисбалансы . Нилс Коструп Ларсен добавляет, что рост доходностей в Германии происходит одновременно с многолетними максимумами доходностей в Японии . Это создает «двойной удар» по спросу на казначейские облигации США, что может привести к росту волатильности на валютных рынках — секторе, который долгое время оставался сложным для тренд-фолловеров .
💵 «Аккорд Мар-а-Лаго»: Попытка перекроить мировую финансовую систему 13:00
Собеседники обсудили концепцию «Аккорда Мар-а-Лаго» (Mar-a-Lago Accord), продвигаемую Стивом Мораном, влиятельным экономическим советником. Суть идеи заключается в разрешении американской «трилеммы»: желании иметь одновременно слабый доллар для поддержки промышленности, сохранение статуса резервной валюты и стабильность для финансирования дефицита .
Основные тезисы по мнению Алана Данна:
- Связь обороны и финансов: Использование «оборонного зонтика» США как рычага давления. Страны-союзники должны фактически платить за безопасность, покупая гособлигации США или соглашаясь на FX-интервенции .
- Принудительная реструктуризация: Предложение иностранным ЦБ обменять текущие краткосрочные облигации на сверхдолгосрочные (столетние или даже бессрочные), чтобы облегчить долговое бремя США .
- Риски вмешательства: Данн считает подобные идеи опасными, так как иностранные инвесторы держат активы в США на сумму около $60 трлн . Любое грубое вмешательство в механизм доллара может спровоцировать неконтролируемое бегство капитала.
Коструп Ларсен проводит параллель с сырьевыми суперциклами, которые, согласно историческим данным, часто сопровождаются сменой мировой монетарной системы .
📈 125 лет рыночной истории: Триумф оптимистов и горечь облигаций 28:43
В центре внимания оказался «Ежегодник доходности мировых инвестиций» (Global Investment Returns Yearbook), подготовленный профессорами Лондонской бизнес-школы и Кембриджа . Исследование охватывает данные с 1900 года и служит «якорем» для понимания долгосрочных ожиданий.
Ключевые факты из отчета:
- Исключительность США: За 125 лет акции США приносили номинально 9,7% годовых (6,6% в реальном выражении) против 4,3% в остальном мире .
- Отрезвление по облигациям: Средняя реальная доходность облигаций на 21 рынке составила всего 0,9% годовых . Алан Данн называет эти цифры «удручающими» для пенсионных фондов, которые часто закладывают гораздо более высокие ожидания.
- Глубина падений: Во время Великой депрессии рынок США упал на 79% в реальном выражении, а на восстановление ушло 15,5 лет . В облигациях же худший период восстановления (drawdown recovery) составил невероятные 80 лет .
Участники отметили, что секторный состав рынка радикально меняется: в 1900 году 60% индекса США составляли железные дороги, которые сегодня практически незаметны, уступив место технологиям . Это важный урок для тех, кто считает текущее доминирование техгигантов вечным.
🧪 Проблема масштаба: Когда ETF убивают доходность CTA-стратегий 46:46
Особое внимание Нилс Коструп Ларсен уделил исследованию компании Quantica, посвященному емкости (capacity) рынков в стратегиях следования за трендом . Основной вывод: существует скрытая «альтернативная стоимость» при попытке масштабировать фонд до миллиардов долларов.
Главные аргументы против крупных ETF и репликаторов:
- Концентрация ликвидности: 70% ликвидности товарного рынка приходится всего на 10 инструментов (в основном энергия и золото) .
- Потеря диверсификации: Для управления капиталом в $3–4 млрд фонды вынуждены отказываться от «медленных» и уникальных товарных рынков (мясо, апельсиновый сок, какао) .
- Структурное отставание: Исследование показывает, что из-за ограниченной вселенной инструментов ожидаемое снижение доходности ETF-версий тренд-фолловинга может достигать 4% в год по сравнению с не ограничивающими себя в инструментах CTA-фондами .
Ларсен подчеркивает, что именно широкая диверсификация через экзотические товары обеспечивает так называемую «кризисную альфу» . Огромные фонды от BlackRock или Fidelity вынуждены гнаться за ликвидностью, что делает их портфели более коррелированными с общим рынком именно в моменты кризисов . Алан Данн добавляет, что в 2008 году основная прибыль тренд-фолловеров пришла именно из товарного сектора .
