Недавние потрясения на мировых рынках, ознаменовавшиеся резким скачком индекса VIX и обвалом японского индекса Nikkei, заставили инвесторов искать ответы на вопрос: является ли это началом затяжной рецессии или техническим сбоем рыночной механики? В новом выпуске подкаста Forward Guidance Алекс Кэмпбелл (Alex Campbell), основатель Rose AI и бывший глава отдела сырьевых товаров в Bridgewater Associates, анализирует структуру текущего кризиса, объясняет феномен «дисперсионной торговли» и указывает на индикаторы, которые действительно заслуживают внимания.
📉 Анатомия рыночного обвала: механика против экономики 1:46
По мнению Алекса Кэмпбелла, когда на рынке наблюдаются движения такой скорости и интенсивности, как в начале августа 2024 года, причину следует искать не в фундаментальных экономических изменениях, а в структуре самого рынка . Гость утверждает, что подобные обвалы часто связаны с режимами волатильности и поведением участников, делающих ставки на её снижение.
В основе текущей ситуации лежит механизм «короткой волатильности» (short vol). Алекс Кэмпбелл объясняет его суть следующим образом:
- Трейдеры продают опционы, фактически выступая в роли страховых агентов и получая за это премию .
- Продажа опционов вынуждает продавцов динамически хеджировать свои позиции: когда рынок падает, они обязаны продавать ещё больше активов, чтобы ограничить риски, что создает эффект «вынужденных продаж» .
- Этот процесс носит выпуклый (convex) характер: чем сильнее падает рынок, тем агрессивнее приходится продавать, что провоцирует каскадное падение котировок .
🧩 Дисперсионная торговля и доминирование техов 1:33
В июне 2024 года Алекс Кэмпбелл опубликовал материал, в котором предупреждал о рисках «дисперсионной торговли» (dispersion trade). Этот вид стратегии основан на разнице в волатильности между индексом S&P 500 и его отдельными компонентами, такими как Nvidia, Apple и Microsoft .
Основные тезисы Алекса Кэмпбелла о дисперсии:
- Концентрация индекса: Когда несколько технологических гигантов составляют значительную часть рыночной капитализации, они начинают доминировать над всем индексом. Если Nvidia падает, падает весь S&P 500 .
- Механизм заражения: Из-за высокой корреляции внутри «технологического пузыря» волатильность в одной акции мгновенно передается всему индексу. Это заставляет алгоритмы, работающие на уровне индекса, продавать другие, даже не связанные с ИТ-сектором бумаги (например, акции энергетических или сельскохозяйственных компаний) .
- Уход риска с балансов банков: После принятия правила Волкера и закона Додда — Франка банки перестали держать такие риски на своих книгах. Эта активность переместилась в хедж-фонды и так называемые «под-шопы» (pod shops), такие как Citadel .
💴 Иена и «Carry Trade»: механизм глобального разворота 15:24
Одной из главных причин недавнего хаоса стала ликвидация сделок «керри-трейд» (carry trade) с японской иеной. По словам Алекса Кэмпбелла, этот механизм напоминает торговлю на разнице цен в разных городах, но только с использованием денег .
Схема работы традиционного carry trade, по описанию гостя:
- Инвестор занимает иену в Японии под 0% годовых .
- Затем он конвертирует иены в доллары и покупает американские казначейские облигации или акции, приносящие 4–6% дохода .
- Проблема возникает, когда Банк Японии (BoJ) повышает ставку, а курс иены начинает расти.
Кэмпбелл утверждает, что как только иена укрепляется на 20%, вся годовая доходность в 4% моментально испаряется . Это заставляет инвесторов экстренно продавать американские активы, чтобы выкупить иену и погасить долг. Именно этот механический процесс привел к падению индекса Nikkei на 25% за два дня, что, по мнению гостя, было вызвано именно девериджингом (снижением кредитного плеча), а не только фундаментальными факторами .
🚰 Кредитные спреды: где искать реальную угрозу 21:02
Несмотря на пугающие графики акций, Алекс Кэмпбелл призывает следить за «трубами» финансовой системы — кредитными спредами. По его мнению, именно там проявляется настоящая болезнь экономики, а не просто временная турбулентность трейдеров .
Ключевые индикаторы, за которыми советует следить аналитик:
- Инвестиционный класс (IG): Сейчас спреды находятся на уровне 60 базисных пунктов. По мнению Кэмпбелла, тревогу стоит бить, если они поднимутся до 200 б.п. .
- Высокодоходные облигации (HY): Текущий уровень составляет около 300 б.п. Настоящий кризис в реальном секторе начнется при достижении отметки 700 б.п. .
- Региональные банки (индекс KRE): Это «канарейка в угольной шахте» для корпоративного кредитования и рынка коммерческой недвижимости .
Гость резюмирует, что на текущий момент признаков системного кризиса в кредитовании нет, а произошедшее больше похоже на «локальный взрыв волатильности» .
🤖 AI в финансах: Rose AI и борьба за данные 32:09
Во второй части беседы Алекс Кэмпбелл рассказал о своем стартапе Rose AI и о том, как искусственный интеллект меняет работу аналитиков. Его опыт работы в Lehman Brothers и Bridgewater Associates показал, что 90% времени высокооплачиваемых специалистов уходит на «очистку и агрегацию данных» .
По словам Кэмпбелла, индустрия сталкивается с новыми вызовами:
- Регулирование MiFID II: В Европе банкам запретили предоставлять данные и исследования бесплатно, что создало барьеры для обмена информацией .
- Культурный разрыв: «Калифорнийские айтишники» не понимают, почему финансисты в Нью-Йорке до сих пор используют Excel и PowerPoint. Кэмпбелл считает, что Excel — это не просто таблица, а форма «двойной бухгалтерии», которая существует столетиями .
- Проблема галлюцинаций: AI отлично пишет код, но крайне плохо справляется с управлением данными и списками без человеческого контроля. Кэмпбелл не верит в «Сингулярность» и полную замену людей роботами в финансах, утверждая, что ответственность и прозрачность всегда потребуют человеческого участия .
⛓️ Блокчейн и AI: скепсис и возможности 46:28
Обсуждая пересечение криптоиндустрии и ИИ, Алекс Кэмпбелл выразил сомнение в эффективности «децентрализованного AI». По его мнению, ИИ требует слишком огромных вычислительных мощностей, которые невозможно эффективно распределить через текущие блокчейн-протоколы .
Тем не менее, он видит потенциал в других технологиях:
- Доказательства с нулевым разглашением (ZK-proofs): Это направление кажется гостю перспективным для создания децентрализованных реестров сделок .
- Биткоин как резерв: Кэмпбелл допускает, что BTC может стать альтернативой золоту в качестве резервного актива, если мир захочет уйти от доллароцентричной экономики .
- Крипто-портфель: Сам аналитик придерживается консервативного подхода, держа около 1–2% активов в криптовалюте, используя стратегию ребалансировки .
В завершение Алекс Кэмпбелл отметил, что если рынок в октябре (в преддверии выборов в США) всё еще будет лихорадить, ситуация станет по-настоящему «неприятной» . Однако текущий откат он склонен рассматривать как здоровую коррекцию после масштабного ралли.
