В новом выпуске еженедельного обзора Excess Returns ведущие Джек Форхэнд и Мэтт Зиглер анализируют текущее состояние рынков, где два десятилетия доминирования технологического сектора столкнулись с возвращением привлекательности облигаций. В центре дискуссии — риски «пузыря» ИИ, реальная стоимость энергопотребления дата-центров и опасная самоуспокоенность инвесторов, привыкших к постоянной поддержке со стороны государства и ФРС.
🤖 Финансирование ИИ: новые гиганты против истории рынка 2:53
Обсуждение перспектив ИИ началось с анализа масштабов капитала, поглощаемого этой индустрией. Бэрри Ритхольц приводит впечатляющее сравнение: если SpaceX, Anthropic и OpenAI выйдут на биржу по своим текущим оценкам, их общая стоимость составит около $5,2 трлн . Для контекста: общая стоимость всех технологических IPO в США за период с 1980 по 2025 год составила всего $4,1 трлн . Таким образом, всего три компании могут превзойти по капитализации сорок лет истории техсектора на 20%.
Основные тезисы Бэрри Ритхольца и ведущих:
- Риск обесценивания активов: Ритхольц выражает опасение, что через 10–20 лет огромные дата-центры размером с семь футбольных полей могут стать не нужными из-за прогресса в эффективности (закон Мура) .
- Реальный спрос vs ROI: В отличие от пузыря доткомов, спрос на ИИ-технологии существует здесь и сейчас . Однако Мэтт Зиглер задается вопросом: принесет ли это реальный возврат на инвестиции (ROI) компаниям, которые направляют свои денежные потоки в ИИ вместо дивидендов или расширения основного бизнеса .
- Конкуренция облигаций: Ритхольц отмечает, что ИИ-индустрия выпускает огромное количество бондов (часто с рейтингом A), которые начинают конкурировать за капитал даже с государственными облигациями Японии .
📈 Два десятилетия доминирования: эпоха самоуспокоенности 9:24
Джим Полсен представил глубокий ретроспективный анализ доходности технологических акций с 1926 года. По его мнению, текущий цикл роста технологий является аномальным .
Ключевые выводы Полсена:
- Длительность цикла: Исторически циклы доминирования техсектора длились около 4–8 лет. Текущий же цикл продолжается уже 20 лет, что в 2,5–3 раза дольше любого другого периода в истории .
- Легкость победы: Последние 20 лет инвестирование в технологии было «аномально легким». Инвестору достаточно было просто держать Amazon или перевешивать портфель в техсектор, чтобы выглядеть гением .
- Психологический ловушка: 80% времени за последние 20 лет технологические акции обгоняли рынок на годовом базисе . Это породило опасную уверенность в том, что любой спад — это лишь возможность для покупки .
- Риск массового выхода: Полсен считает, что главной проблемой является не оценка акций, а «complacency» (самоуспокоенность). Когда тренд развернется, все инвесторы, у которых портфели переполнены технологиями, одновременно решат сократить позиции, что вызовет обвал .
⚡️ Энергетический кризис: кто заплатит за ИИ? 18:11
Бен Хант поднимает критический вопрос о ресурсах, необходимых для работы нейросетей. По его словам, экономика сталкивается с масштабным перераспределением энергии и капитала .
Аргументы Бена Ханта:
- Физические пределы: Потребление электроэнергии дата-центрами растет быстрее, чем общая генерация в США. Если их доля вырастет с 5-6% до 1/3 всей энергии страны, система физически не справится .
- Нулевая сумма: Хант утверждает, что каждая турбина, установленная для дата-центра, — это турбина, отнятая у общей сети . «Сказки о том, что они не будут брать энергию из сети, — это просто слова» .
- Последствия для потребителей: В конечном итоге за этот дефицит заплатят обычные американские потребители через рост тарифов .
- Невидимая инфляция: Мэтт Зиглер дополняет, что рост стоимости энергии из-за ИИ плохо отражается в индексе потребительских цен (CPI), создавая обманчивое впечатление стабильности .
🛡 Возвращение облигаций в портфель 24:02
Бэрри Ритхольц признается, что впервые за 25 лет он «полюбил облигации» . При доходности 10-летних казначейских облигаций выше 5%, они снова становятся реальным конкурентом акциям.
Инвестиционные советы участников:
- Налоговый эквивалент: Муниципальные облигации с доходностью 4–4,5% для жителей штатов с высокими налогами превращаются в 8-8,5% налогово-эквивалентной доходности .
- Игнорирование волатильности: Ритхольц советует покупать качественные облигации (Investment Grade) и просто держать их до погашения, игнорируя промежуточные колебания цен .
- Осторожность с «мусором»: Спикеры предостерегают от вложений в высокодоходные (junk) облигации и сомнительные SPV-структуры, финансирующие ИИ-стартапы, которые лишь прикрываются именами гигантов вроде Microsoft .
📉 Снижение ставок как плохой знак 30:13
Распространенное мнение о том, что снижение процентных ставок ФРС всегда ведет к росту акций, подверглось критике. Джим Полсен и Бен Хант предупреждают о «боли перед спасением».
Основные риски:
- Смена парадигмы: Если рынок переключит внимание с инфляции на страх рецессии, акции будут падать одновременно со снижением ставок .
- Сигнал о поломке: Первое снижение ставки часто является признаком того, что в финансовой системе «что-то сломалось» .
- Лимиты «Too Big To Fail»: Бен Хант отмечает, что государство, скорее всего, придет на помощь ИИ-сектору, но только после того, как инвесторы и компании пройдут через серьезные страдания . В пример приводится крах банка Lehman Brothers: спасение системы не означает спасение каждого игрока .
Завершая дискуссию, Джек Форхэнд отметил, что постоянные «спасения» экономики ведут к долгосрочным проблемам: росту инфляции и углублению имущественного неравенства .
