Джонатан Теппер, основатель инвестиционной фирмы Prevatt Capital и автор нашумевшей книги «Миф о капитализме» (The Myth of capitalism), прошел уникальный путь от трущоб Мадрида до управления активами на сотни миллионов долларов. В беседе с Тедом Сайдсом он объясняет, почему современная экономика движется к монополизации и как инвестору извлечь выгоду из владения компаниями, которые стали «незаменимыми узлами» в своих отраслях.
🇪🇸 Детство в Мадриде: от церковных миссий до героинового кризиса 7:07
Джонатан родился в семье пресвитерианских миссионеров в одном из самых опасных районов Мадрида — Сан-Блас. По его словам, в 1980-х годах этот район лидировал в Европе по уровню преступности и употребления героина . Несмотря на шокирующую обстановку, Теппер называет свое детство «огромным приключением».
Его родители открыли реабилитационный центр для зависимых. Джонатан и трое его братьев с ранних лет общались с пациентами центра, которые стали для них «старшими братьями» . Ситуация осложнилась с началом эпидемии СПИДа: в Мадриде того времени около 70% случаев заболевания приходилось на героиновых наркоманов, деливших иглы . Многие друзья семьи погибли в конце 80-х — начале 90-х годов .
Особое влияние на Джонатана оказала цитата первого испанского нобелевского лауреата в области нейробиологии Сантьяго Рамон-и-Кахаля: «Каждый человек может стать скульптором собственного мозга, если поставит перед собой такую задачу» . Этот девиз стал для Теппера ориентиром в его самообразовании и последующей академической карьере в Оксфорде.
📚 «Миф о капитализме» и философия монополий 16:11
Джонатан Теппер утверждает, что современный капитализм в США и других развитых странах превратился в систему господства немногих игроков. Он выделяет два типа монополий:
- Естественные монополии: компании, чье существование продиктовано логистикой или эффективностью (например, водоканалы, электросети или финансовые биржи) . С точки зрения Теппера, биржи — это «критические функции», которые пришлось бы изобрести, если бы их не существовало .
- Противоестественные (паразитические) монополии: возникают из-за чрезмерного регулирования или одобрения слияний, которые не должны были состояться. В качестве примера он приводит сферу медицинского страхования в США, где закон Маккаррана — Фергюсона запрещает продажу страховок между штатами, создавая локальные дуополии с долей рынка до 90% .
Именно рост промышленной концентрации Теппер называет главной причиной аномально высокой корпоративной прибыли последних десятилетий.
📈 Стратегия Prevatt Capital: качество и ценность 18:47
В 2020 году Теппер основал фонд Prevatt Capital с капиталом $450 млн, чтобы применить свои знания о монополиях на практике. По словам CIO, фирма придерживается концентрированного подхода (10–20 позиций, в среднем 16) и инвестирует только в «лонг» .
Почему только Long-only?
Джонатан считает короткие продажи (shorting) игрой с «отрицательным переносом» (negative carry), где время работает против инвестора из-за высоких затрат на заимствование акций и риска «шорт-сквизов» . Владение же высококачественными компаниями, которые генерируют свободный денежный поток и выкупают свои акции (например, Booking.com выкупила более 7% акций в 2022 году), превращает время в союзника инвестора .
Процесс отбора компаний
Аналитическая команда Prevatt Capital (5 человек на $450 млн активов) тратит месяцы на изучение отдельных отраслей . Процесс включает:
- Картирование цепочек создания стоимости и пулов прибыли .
- Изучение сотен статей и официальных отчетов регулирующих органов.
- Глубокий анализ менеджмента, который Джонатан сравнивает с «социальной работой» .
🏗️ Примеры инвестиций: железные дороги и среднее звено 31:28
Теппер ищет возможности там, где другие видят скучные или сложные индустрии.
- Knorr-Bremse: немецкий производитель тормозных систем для поездов. Теппер отмечает, что это фактически глобальная дуополия с американской Wabtec . Продукция компании крайне критична для безопасности (railway-safety), что создает высочайшие барьеры для входа. Несмотря на некоторую цикличность, компания демонстрирует маржинальность выше 15% и возврат на капитал (ROIC) в районе 20% .
- Дистрибуция продуктов питания: Джонатан считает дистрибьюторов «необходимыми посредниками» (middlemen) . Рестораны не могут принимать 50 разных грузовиков от каждого мелкого поставщика — им нужен один грузовик с полным ассортиментом. Такая роль обеспечивает эффект масштаба и устойчивый денежный поток.
⚠️ Ошибки и уроки управления портфелем 38:53
Несмотря на строгий подход, Теппер открыто говорит о неудачах :
- CBOE (Чикагская биржа опционов): Джонатан считает ошибкой покупку акций этой биржи из-за неверной оценки менеджмента, который потратил $500 млн на покупку криптобиржи и списал активы в том же квартале .
- Meta и «Проклятие магната» (Curse of the Mogul): Теппер скептически относится к компаниям, где основатель имеет абсолютный контроль через акции с разным правом голоса (как Марк Цукерберг с его 51% контроля при 14% доли) . По его мнению, это часто ведет к нерациональным тратам на «проекты тщеславия».
- Semiconductors (Полупроводники): Команда фонда потратила месяцы на изучение индустрии в конце 2022 года, но решила подождать более низких цен . В итоге сектор взлетел, и Теппер признает это как упущенную возможность (opportunity cost), подчеркивая при этом, что лучше упустить прибыль, чем потерять деньги клиентов .
🤝 Семья и бизнес: Джонатан и Дэвид Тепперы 36:18
Одной из особенностей Prevatt Capital является участие брата Джонатана — Дэвида Теппера. Джонатан опровергает стереотип о том, что родственники в бизнесе — это риск (часто ассоциируемый с делом Мейдоффа). Он ссылается на исследования, показывающие, что семейные компании часто опережают рынок из-за долгосрочного горизонта планирования . Дэвид, математик и бухгалтер по образованию, выступает в роли консервативного противовеса, способного удерживать позиции десятилетиями .
