В новом выпуске финансово-аналитического подкаста The Compound соучредители компании Ritholtz Wealth Management Джош Браун и Майкл Батник принимают в студии легендарного рыночного техника, главу Renaissance Macro Research (renmac) Джеффа де Графа. Эксперты обсуждают глубокие течения на американских и глобальных рынках, анализируют крах некогда популярных потребительских брендов, таких как Peloton и Starbucks, разбирают технические аномалии в секторе полупроводников и объясняют, почему слепая вера в свои прогнозы является главным грехом любого инвестора.
🕒 Время летит: воспоминания о прошлом эфире 0:00
Ведущие Джош Браун и Майкл Батник начинают встречу с обсуждения феномена быстротечности времени . Предыдущее появление Джеффа де Графа в студии состоялось в декабре 2022 года . Тот эфир под названием «Игра изменилась» (The Game Has Changed) фактически совпал с локальным рыночным дном .
В личной беседе ведущие отмечают, как быстро растут их дети: младший сын Джеффа де Графа уже выбирает колледж , а старшая дочь Джоша Брауна готовится к выпуску . Как справедливо замечает Джош Браун, вспоминая известную поговорку: «Дни тянутся долго, но годы пролетают незаметно» .
🚴♂️ Крах Peloton: конец фитнес-хайпа? 3:08
Одной из первых тем корпоративного блока становится упадок компании Peloton. Генеральный директор Барри Маккарти уходит в отставку на фоне масштабной реструктуризации и сокращения 15% штата (около 400 сотрудников) . Для производителя «умных» велотренажеров это уже пятый раунд увольнений с 2021 года, когда в штате числилось 8 600 человек .
Джош Браун приводит ключевые метрики рыночной катастрофы Peloton:
- Исторический максимум стоимости акций составлял $167 за штуку .
- Текущая цена опустилась ниже $3 .
- Рыночная капитализация Peloton сократилась на 98% от своего пика .
Майкл Батник задается вопросом, представляет ли бизнес компании хоть какую-то ценность для потенциальных покупателей . Он напоминает, что еще год назад Peloton генерировал сотни миллионов долларов стабильного рекуррентного дохода от подписок на фитнес-платформу .
Однако, по мнению Джоша Брауна, если продажи оборудования продолжают падать, база активных подписчиков неизбежно сжимается, что подрывает финансовую модель . Единственным выходом для Peloton собеседники видят выкуп компании частными инвестиционными фондами (Private Equity) за бесценок с последующей жесткой реорганизацией .
🏃♂️ Спортивные вызовы: 5K JP Morgan Corporate Challenge 5:22
Ведущие обсуждают предстоящий благотворительный забег JP Morgan Corporate Challenge в Центральном парке Нью-Йорка . Майкл Батник жалуется на травму лодыжки, полученную при случайном шаге с бордюра , и высказывает опасения относительно синтетического материала фирменных беговых футболок, который вызывает у него дискомфорт .
Джош Браун скептически относится к жалобам коллеги и заявляет, что продолжает тренироваться исключительно из чувства спортивной злости, так как Батник публично усомнился в его способности преодолеть дистанцию в 5 километров . По замечанию Джеффа де Графа, сложность этого забега заключается в холмистом рельефе Центрального парка и огромном количестве участников (около 10 000 человек на узких аллеях), из-за чего первый километр дистанции обычно приходится преодолевать пешком .
Собеседники сходятся во мнении, что главная цель мероприятия — сбор средств на благоустройство парка .
📊 Опасность «убежденности» на Уолл-стрит 19:45
Центральным методологическим спором выпуска становится концепция «убежденности» (conviction) в инвестициях . Майкл Батник предполагает, что технический аналитик, в отличие от макроэкономиста или фундаментального инвестора, лишен возможности упорствовать в своих убеждениях, так как поведение цены может мгновенно аннулировать любую гипотезу . Макроэкономист же может списывать рыночные колебания на временный шум и утверждать, что его первоначальный долгосрочный прогноз остается верным .
Джефф де Граф выступает с жесткой критикой понятия убежденности:
- Он называет «убежденность» самым опасным словом на Уолл-стрит . Она несет в себе скрытое и опасное предположение, будто конкретный инвестор умнее всего остального рынка .
- В Renaissance Macro Research придерживаются негласного правила: «Убежденность убивает, догма — это смерть» .
- Де Граф призывает к прагматизму и гибкости . Инвестор обязан менять свое мнение вслед за ежедневно меняющимися рыночными данными .
По словам де Графа, ежедневное написание отчетов для клиентов (бюллетень DeGraaf Daily) — это в первую очередь инструмент самодисциплины, заставляющий его каждое утро анализировать графики и признавать собственные ошибки .
🇨🇳 Китайский гамбит: разворот тренда или временный отскок? 21:57
Джефф де Граф подробно анализирует ситуацию на фондовом рынке Китая, который демонстрирует признаки масштабного разворота тренда . До недавнего времени показатель генерации избыточной доходности (альфы) китайских индексов по сравнению с остальным миром (MSCI World) находился на худшем уровне за всю историю наблюдений . Это сопровождалось колоссальным оттоком капитала из специализированных ETF .
В конце января 2024 года аналитики renmac сделали тактическую ставку на покупку китайских акций, ожидая технического отскока на 20–25% из-за экстремальной перепроданности и тотального пессимизма .
Позже рынок не просто отскочил, но и закрепился на новых уровнях, пробив ключевые линии сопротивления .
Интересно, что к одинаковому бычьему выводу по Китаю в начале года пришли специалисты из совершенно разных дисциплин:
- Рыночные техники (renmac) ориентировались на ценовые импульсы и экстремальные показатели настроений .
- Специалисты по новостному потоку зафиксировали конструктивные сигналы от Пекина: увольнение главы китайского аналога SEC , введение мер поддержки рынка и публичное появление опального основателя Alibaba Джека Ма .
- Фундаментальные аналитики указывали на исторически низкие мультипликаторы китайских интернет-гигантов, которые продолжали расти на 20–30% в год, но оценивались рынком так, словно они никогда больше не покажут роста из-за экзистенциальных рисков делистинга из США .
По мнению де Графа, консенсусное клеймо «неинвестируемого актива» (uninvestable), которое Уолл-стрит навесила на Китай, стало лучшим подтверждением того, что рынок нащупал дно . Сейчас аналитики renmac задаются вопросом: вступаем ли мы в эпоху асинхронной глобальной экономики?
Если раньше ведущие центробанки координировали свои действия, то теперь ФРС США пытается охладить экономику, в то время как Народный банк Китая проводит стимулирование . По мнению де Графа, это может привести к устойчивому общемировому росту на уровне 2,5–3% без риска одновременного перегрева всех макрорегионов .
📈 Баланс ФРС и инфляционные часы 29:46
Накануне записи подкаста состоялось заседание Федеральной резервной системы США. Ставки остались неизменными, однако рынок вздохнул с облегчением, так как глава ФРС Джером Пауэлл не стал ужесточать риторику и исключил вероятность дальнейшего повышения ставок в текущем цикле .
Джефф де Граф выделяет ключевые аспекты монетарной политики:
- Решение ФРС замедлить темпы сокращения баланса (Quantitative Tightening, QT) с июня 2024 года призвано сгладить ликвидность на межбанковском рынке .
- Регулятор стремится не допустить повторения кризиса ликвидности и всплеска волатильности на рынке репо, который произошел в сентябре 2019 года .
- Инфляционные опасения остаются высокими, но экономика США удерживает темпы роста около 3% при безработице ниже 4%, что опровергает конспирологические теории о стагфляции образца 1970-х годов .
Для визуализации текущей фазы renmac использует собственный инструмент — «Рыночные часы» (Market Cycle Clock), который сопоставляет динамику инфляции и темпы экономического роста .
Как утверждает де Граф, сейчас стрелка часов находится на отметке «9 часов» . Это зона умеренной инфляции и стабильного роста, которая исторически приносит акциям среднюю доходность .
Движение стрелки по циферблату в этот раз носит аномальный характер: она смещается по часовой стрелке, хотя обычно фазы сменяются в обратном направлении . Единственным прецедентом такого движения в истории расчетов renmac был шок предложения 1990 года, вызванный вторжением Ирака в Кувейт и резким скачком цен на нефть .
☕ Сигнал от Starbucks: потребитель выдыхается? 47:35
Квартальный отчет Starbucks показал резкое ухудшение фундаментальных показателей. Выручка компании снизилась на 1% до $8.6 млрд, глобальные сопоставимые продажи упали на 4%, а сопоставимые продажи в Китае рухнули на 11% . Реакцией рынка стал обвал акций Starbucks на 15,84% за одну торговую сессию .
Майкл Батник приводит историческую справку: этот день стал третьим худшим в публичной истории Starbucks после июля 1999 года (-28%) и мартовской паники 2020 года (-16,2%) .
Генеральный директор сети кофеен в эфире CNBC объяснил провал внешними факторами: ухудшением экономической конъюнктуры, неблагоприятной погодой и геополитической напряженностью на Ближнем Востоке . Он также отметил, что компания фиксирует снижение частоты визитов от «случайных клиентов» (occasional customers) .
Однако Джош Браун и Майкл Батник видят причину в другом:
- Чрезмерный рост цен: обычный капучино размера Venti с дополнительным шотом эспрессо обходится потребителю почти в $7 . Многие покупатели, включая самого Джеффа де Графа, сокращают визиты в кофейни и переходят на домашние кофемашины .
- Отказ от мобильных заказов: Starbucks зафиксировал двузначный процент незавершенных транзакций в приложении (пользователи собирают корзину, но не оплачивают заказ) . Причиной этого клиенты называют слишком долгое время ожидания в очередях и высокую итоговую стоимость .
Ведущие спорят, является ли Starbucks «канарейкой в угольной шахте» для всей американской экономики . По мнению Майкла Батника, проблемы носят индивидуальный характер (idiosyncratic) .
В то время как Starbucks и McDonald’s теряют клиентов из-за ценового давления, такие бренды, как Chipotle, Domino's, Texas Roadhouse и Shake Shack, отчитываются о сильных результатах и демонстрируют способность повышать цены без ущерба для трафика , .
🍎 Проблема Apple: увядание лидера 53:14
Обсуждая Apple, капитализация которой уступила первое место Microsoft , эксперты констатируют системное замедление бизнеса технологического гиганта. Ожидается падение выручки от продажи iPhone на 10% в годовом исчислении .
Основные проблемы Apple, по мнению участников дискуссии:
- Отсутствие роста: текущий квартал может стать пятым из последних шести, в которых компания фиксирует снижение выручки . При этом акции торгуются с высоким мультипликатором около 28х к годовой прибыли .
- Проблемы в Китае: продажи на ключевом азиатском рынке сокращаются примерно на 14% .
- Техническая слабость: на графике Apple сформировалась классическая фигура «смертельный крест» — 50-дневная скользящая средняя пересекла 200-дневную сверху вниз .
- Переток капитала: главным бенефициаром проблем Apple стала компания Nvidia, куда институциональные инвесторы перенаправляют высвобождающуюся ликвидность .
Джош Браун подчеркивает, что Apple перестала быть безоговорочным драйвером всего американского рынка, и ее слабость больше не тянет за собой весь индекс S&P 500 . При этом Джефф де Граф ожидает технического отскока акций Apple от текущих уровней поддержки, но заявляет, что будет продавать бумаги на любом сильном ралли .
🚀 Импульс прорыва: «космическая скорость» и индикаторы роста 56:59
Джефф де Граф объясняет логику своего декабрьского прогноза, согласно которому индекс S&P 500 должен достичь отметки 5800 пунктов к концу 2024 года . Основой для оптимизма renmac стал зафиксированный в декабре 2023 года редчайший сигнал — «импульс ширины рынка» (Breadth Thrust) .
Суть технического сигнала:
- Доля акций из индекса S&P 500, обновивших свой 20-дневный максимум в течение короткого промежутка времени, достигла 71% .
- С 1957 года аналогичный показатель фиксировался всего 6 раз .
- Историческая статистика указывает, что через 3 месяца после такого импульса рынок ни разу не показывал отрицательной доходности, а средний рост составлял 9% .
- Через 6 месяцев средняя доходность составляла 14% , через 12 месяцев — 22% без единого исторического случая закрытия года в минусе .
По мнению де Графа, такой мощный импульс указывает на достижение рынком «космической скорости» (escape velocity) . Краткосрочные фазы перегретости и консолидации неизбежны, но долгосрочный тренд остается восходящим.
Сейчас на американском рынке происходит здоровая ротация капитала: инвесторы фиксируют прибыль в перегретых технологических именах и перенаправляют средства в защитные и недооцененные сектора, такие как коммунальные услуги (ETF XLU) и потребительские товары повседневного спроса (Staples) .
🔌 Полупроводники и пузырь опционов: Nvidia и AMD 1:14:28
Анализируя сектор полупроводников, Джефф де Граф обращает внимание на аномалию, зафиксированную в марте 2024 года . В то время как фундаментальные перспективы искусственного интеллекта остаются прочными, рыночное позиционирование в акциях сектора достигло опасных пределов .
Основным индикатором перегрева стал показатель опционного спреда (skew) . В марте стоимость опционов call на покупку акций Nvidia и других чипмейкеров существенно превысила стоимость опционов put на продажу (для защиты от падения) с аналогичным шагом от текущей цены . Это крайне редкая рыночная ситуация, так как традиционно страховка от падения стоит дороже, чем право на участие в росте.
По мнению де Графа, это свидетельствовало о паническом страхе упустить прибыль (FOMO) со стороны профессиональных управляющих, для которых отсутствие Nvidia в портфеле несло колоссальные карьерные риски .
Джефф де Граф дает тактические рекомендации по Nvidia:
- Акции остаются в сильном долгосрочном восходящем тренде .
- Краткосрочный перегрев был успешно снят в ходе апрельской коррекции .
- Инвесторам следует удерживать позиции, но выставить жесткий защитный стоп-лосс под локальным минимумом, зафиксированным две недели назад (в районе $750–$760 за акцию) .
📈 Взгляд на доходность гособлигаций 1:21:03
Джефф де Граф признает свою ошибку в прогнозировании динамики долгового рынка . В начале года он ожидал, что доходность 10-летних казначейских облигаций США (US Treasuries) будет находиться в боковом тренде или снижаться, однако показатель перешагнул локальные максимумы .
Критическим уровнем для фондового рынка де Граф считает отметку 5% по 10-летним гособлигациям . Если доходность закрепится выше этого психологического рубежа, оценка стоимости акций (мультипликаторы) подвергнется жесткой переоценке, что разрушит бычий сценарий для S&P 500 .
Тем не менее, де Граф полагает, что вероятность пробития 5% остается умеренной, так как ФРС контролирует ситуацию и готова нормализовать кривую доходности при первых признаках охлаждения инфляции .
🎬 Культурный блок: музыкальные фавориты и сериал «Рипли» 1:24:25
В завершение выпуска участники делятся личными рекомендациями из сферы поп-культуры:
- Джефф де Граф признается в любви к кантри-музыке и отмечает концерт Зака Брайана на Лонг-Айленде , а также рекомендует обратить внимание на молодую группу 49 Winchester . Кроме того, он выделяет ироничный кантри-трек «Fried Chicken and Evil Women» за его колоритное название .
- Майкл Батник рассказывает, что впервые за 10 лет с момента релиза пересмотрел боевик «Джон Уик» (John Wick) и остался в полном восторге от динамики картины .
- Джош Браун настоятельно рекомендует к просмотру новый мини-сериал «Рипли» (Ripley) от Netflix . Он отмечает выдающуюся черно-белую операторскую работу Роберта Элсвита и хвалит авторов за то, что они вернулись непосредственно к оригинальному роману Патриции Хайсмит, отказавшись от копирования культового фильма 1999 года с Мэттом Дэймоном и Джудом Лоу .
